Dans la guerre financière qui oppose actuellement les États-Unis à la Chine, Pékin s’est attaché à protéger le commerce stratégique de la Chine des sanctions financières basées sur le dollar. Cet objectif a motivé la poussée croissante en faveur de Règlement du renminbi entre la Chine et l’Arabie saouditeCela a également accéléré les efforts chinois pour approfondir les liens avec les fournisseurs de pétrole brut enclins à s’opposer à l’Occident.
L’un des moyens les plus efficaces et les plus anciens de « réduire les risques » financiers est toutefois la réduction progressive par la banque centrale chinoise de ses réserves officielles en dollars américains. Cette évolution est importante car elle aura un impact sur la capacité de Washington à imposer des sanctions financières à la Chine en cas d’invasion ou de blocus de Taïwan.
Ces dernières années, malgré l’escalade de la concurrence financière avec les États-Unis, Pékin n’a pas complètement abandonné le dollar. Pourtant, seulement environ un tiers du commerce de biens de la Chine est réglé en renminbi. Au lieu de cela, Pékin a créé une nouvelle couche de protection pour les dollars dont il a besoin pour soutenir l’économie chinoise en période de crise. stress géoéconomique extrêmeCes dollars ont été retirés du bilan de la banque centrale et transférés dans le système bancaire tentaculaire du pays. Ici, ils sont difficiles à trouver pour les pays qui imposent des sanctions américaines, et encore plus difficiles à geler pour les États-Unis.
Ces réserves officieuses en dollars ont un nom – « réserves fantômes » – et elles offrent une défense solide contre tous les programmes de sanctions financières anti-chinoises, à l’exception du plus agressif. L’expansion patiente des réserves fantômes de Pékin, qui dure depuis près de dix ans, constitue un obstacle majeur aux sanctions financières visant la Chine. La diversification des avoirs en dollars de Pékin signifie que les contre-mesures conçues pour cibler ces dollars doivent frapper une part plus large de l’économie chinoise que ce n’aurait été le cas autrement. Pour s’emparer de ces dollars de manière globale, les responsables américains devraient geler les soldes en dollars des deux principaux fonds souverains chinois, ainsi que ceux des entreprises publiques internationales chinoises et des banques politiques chinoises de premier plan. C’est une tâche difficile en soi. De plus, cependant, comme les banques et les sociétés d’investissement de Wall Street sont profondément liées à des entités chinoises de cette taille, la douleur imposée par de telles sanctions ne peut pas être contenue de manière fiable.
En bref, ces réserves fantômes devraient amener les décideurs politiques américains à modérer les attentes quant à leur capacité à mettre en œuvre des sanctions financières contre le système bancaire chinois, même dans un monde où le dollar reste dominant à l’échelle mondiale.
L’essor des réserves fantômes
Depuis environ 2015, les avoirs officiels de la Chine en les réserves en dollars ont diminué même si la Chine effectue aujourd’hui davantage de commerce en dollars, en termes absolus, qu’à l’époque :
Le mystère est de savoir où sont passés tous les dollars. La Banque populaire de Chine continue d’avoir besoin de dollars pour intervenir sur les marchés des changes afin de maintenir la monnaie nationale. taux de change du renminbi stable par rapport au dollar à environ 7,2. Tout aussi important, les entreprises chinoises ont toujours besoin accès au marché des produits dérivés en dollars américains — des contrats financiers tels que des contrats à terme, des options et des swaps utilisés pour couvrir des opérations de négociation physique à grande échelle — pour mener les types d’opérations de gestion des risques et de crédit qui La domination écrasante de la Chine sur le commerce mondial nécessite.
Le terme « réserves fantômes » a été utilisé utilisé pour la première fois par l’analyste Brad Setser pour décrire l’effort systématique de Pékin pour faire baisser le dollar dans son système bancaire. Il s’est retrouvé dans les bilans de ses fonds souverains, de ses banques commerciales d’État et de ses banques de politique monétaire, et hors des comptes des réserves officielles de la Banque populaire de Chine. En pratique, toutes ces entités rendent des comptes au Parti de la même manière que la banque centrale. Les réserves fictives de la Chine sont l’une des raisons pour lesquelles une gestion efficace du bilan peut encore se produire dans des conditions de diminution des réserves officielles en dollars.
Une façon d’apprécier la croissance du système de réserves fictives pourrait être d’observer la plus grande disponibilité des dollars en circulation dans le système bancaire commercial public chinois après que les réserves officielles en dollars de la banque centrale ont commencé à diminuer en 2015. Le déclin des avoirs officiels a été reflété par une augmentation en dollars sur les bilans de entreprises comme la Banque de Chine. Cette évolution est l’une des raisons pour lesquelles les prêts libellés en dollars sont devenus de moins en moins chers pour les emprunteurs chinois. Dans le jargon des banquiers, l’« écart » entre le taux de prêt à court terme en dollars de la Banque de Chine et le taux à court terme du Trésor américain s’est « comprimé » :
Le principe de la « propension marginale à sanctionner »
Typiquement, plusieurs raisons sont données pour l’émergence des réserves fantômes de la Chine. Il s’agit notamment des réserves des élites financières chinoises recherche d’actifs à rendement plus élevéle réaffectation des dollars vers les prêts de l’Initiative Ceinture et Route et la réactivité chinoise Les critiques des États-Unis à propos de la manipulation monétaire.
Ce que ces raisons ne prennent pas en compte, c’est l’élévation du concept de « sécurité financière » depuis l’été 2015, lorsque la Chine a connu une crise de fuite des capitaux. En 2017, Xi Jinping a assimilé la sécurité financière à la sécurité nationale remarques lors d’une séance d’étude du Politburo de Chinel’organe directeur suprême. Ces jours-ci, il cite régulièrement ce concept. Cette obsession pour la sécurité financière — motivée par la compréhension aiguë de Pékin de la manière dont Washington mène historiquement la guerre financière, et sa reconnaissance du fait que le commerce chinois pourrait un jour être une cible — a façonné la formation des réserves fantômes de la Chine.
Depuis la guerre froide, Washington a toujours adhéré à ce que j’appellerais un principe de « propension marginale à sanctionner » dans ses politiques. exercice de guerre financière:La décision de Washington d’imposer des sanctions à une certaine entité est liée à sa perception de l’importance systémique de cette entité pour la stabilité macroéconomique mondiale. Si l’entité est trop centrale, les sanctions sont moins nombreuses.
Si chaque dollar est de jure soumis à la juridiction de Washington, certains dollars sont plus vulnérables que d’autres. En 2022, dans une démarche anticipée par Moscou, Washington et ses alliés gel des réserves de la banque centrale russe; à cette époque, ils n’avaient pas gelé les soldes en dollars du plus grand géant énergétique russe, Gazprom, ni de sa plus grande banque, la Sberbank.
La Chine peut espérer que ses réserves fantômes lui offriront un niveau de sécurité similaire, si elle est confrontée à des sanctions financières de type russe.
Pendant la guerre froide, c’était précisément la compréhension par le bloc communiste de la propension marginale de Washington à sanctionner qui contribué à l’émergence de ce que l’on appelait le « marché de l’eurodollar », où les créances sur les dollars offshore n’étaient pas soumises aux mêmes contraintes réglementaires américaines. Le tout premier eurodollar a peut-être même été déposé par le gouvernement communiste naissant à Pékin lorsque, au début de la guerre de Corée, Pékin a discrètement transféré La Chine a transféré une partie de ses réserves libellées en dollars à une banque européenne neutre sur le continent. À l’époque, les dollars ne pouvaient pas être totalement abandonnés ; ils étaient nécessaires pour financer les échanges commerciaux de la Chine avec certains de ses voisins asiatiques. La CIA a ensuite évalué Les dirigeants des États communistes ont généralement choisi de ne pas « détenir plus que le solde de fonctionnement » en dollars américains dans les banques américaines. Au lieu de cela, ils ont placé les dollars nécessaires au commerce dans des banques européennes, où ils « seraient plus en sécurité (c’est-à-dire moins susceptibles d’être bloqués par les autorités gouvernementales) que les soldes détenus aux États-Unis ».
En dispersant des dollars dans le système bancaire international de l’époque de la guerre froide, Pékin a réussi à protéger ses actifs en dollars du bras long de la guerre financière américaine pendant la guerre de Corée et pendant des décennies d’embargo, sans pour autant renoncer complètement aux dollars. Leurs dollars ont trouvé une sécurité dans l’obscurité.
Les sanctions, une perspective douloureuse
Pour les banquiers centraux de la Chine d’aujourd’hui, la beauté du système de réserves fictives réside dans son imprévisibilité. Les dollars de réserve fictive ne sont pas seulement plus difficiles à localiser dans le système bancaire chinois que les réserves officielles de la Banque populaire de Chine. Une fois trouvés, ils ne manqueront pas de provoquer l’angoisse à Washington quant aux conséquences d’une escalade de la crise.
Pékin exploite volontiers l’imprévisibilité du système de réserves fictives. Une partie des réserves fictives de Pékin est détenue sur des comptes auprès d’entités bancaires internationales influentes, ce qui accroît effectivement les enjeux de la confrontation financière. Washington devrait-il s’attaquer aux soldes en dollars de Baowu Steel, l’une des plus grandes entreprises publiques chinoises, si elles sont détenues par la banque londonienne HSBC ? Qu’en est-il des avoirs en dollars de HSBC pour le compte de la China Investment Corporation, l’un des plus grands fonds souverains du monde ? détient 60 pour cent de son portefeuille d’actions publiques en actions américaines et environ 50 pour cent de son actif total dans des fonds alternatifs, dont beaucoup sont libellés en dollars ou domiciliés aux États-Unis.
Washington pourrait toujours choisir d’élargir l’étendue de ses sanctions financières au-delà de celles qu’il a imposées à Moscou. Mais geler les comptes des entreprises chinoises proches de l’État ou s’attaquer aux avoirs en dollars des fonds souverains chinois, où se cachent ces réserves, équivaudrait à mener une guerre financière sans restriction. risque de déclencher un « Armageddon financier ». Face à une perspective similaire, les dirigeants de la Grande-Bretagne édouardienne annulé des plans bien élaborés d’un embargo punitif contre l’Allemagne impériale au début de la Première Guerre mondiale.
Toute tentative visant à cibler les réserves non officielles de la Chine augmenterait en conséquence l’imprévisibilité des contre-mesures chinoises. Les dirigeants chinois semblent convaincus que la véritable puissance géoéconomique découle de leur domination sur le commerce mondial. Ainsi, Pékin pourrait choisir de répondre de manière asymétrique en exploitant ses réserves de change. domination dans l’exploitation minière, le raffinage et la transformation d’au moins douze matériaux critiques dans des secteurs tels que les nouvelles énergies, l’électronique avancée et les soins de santé.
Lentement et délibérément, les réserves fictives aident la Chine à atteindre un degré perceptible de diversification au sein du système du dollar, alors même que Pékin s’efforce d’internationaliser sa propre monnaie. La dédollarisation des réserves officielles de la Chine via des réserves fictives répond dans une certaine mesure aux inquiétudes de Xi Jinping concernant la sécurité financière. La confiance de Xi Jinping dans la sécurité financière de la Chine est l’un des nombreux facteurs qui régissent sa tolérance à la prise de risque dans le détroit de Taiwan. Le degré marginal de sécurité déjà fourni par les réserves fictives de la Chine pourrait rendre Pékin plus confiant dans son isolement face aux sanctions américaines que ne le laisseraient supposer les indicateurs traditionnels tels que le volume global des échanges commerciaux chinois effectués en dollars.
Ce qui est sûr, c’est que les efforts patients de la Chine pour protéger son système bancaire de la menace des sanctions financières américaines doivent jeter un sérieux doute sur la possibilité de réussir à contraindre Pékin par la puissance financière. Une combinaison de puissance financière, de persuasion et de diplomatie ne peut à elle seule garantir la paix dans le Pacifique occidental. Au contraire, le manque de fiabilité des sanctions financières devrait renforcer le principe selon lequel c’est la force militaire, et non la puissance financière, qui sera déterminante en cas d’escalade matérielle de la confrontation de la part de Pékin.
Christopher Vassallo est doctorant en histoire économique à l’Université de Cambridge. Il était auparavant associé chez Blackstone, le plus grand gestionnaire d’actifs alternatifs au monde.
Image : Elekes Andor via Wikimedia Commons
